申银万国晨会纪要110630

文章发布日期:2011-06-30字号 

               

【内容摘要】:今日重点推荐报告
 
雏鹰农牧(002477)深度研究:猪价上涨助业绩超预期,规模扩张是长期增长动力
  生猪价格有望高位运行至四季度。截至6月中旬,生猪价格达到18元/公斤以上,较年初上涨30%,环比涨87%;仔猪价格在30元/公斤以上,较年初涨66%,同比涨116%。生猪价格上涨原因主要是:①母猪供给不足导致生猪存栏量不足。母猪是生猪产业链的"生产力",由于2010年上半年生猪价格持续低迷,母猪淘汰和宰杀现象较多,能繁母猪存栏量从2010年2月份的4890万头持续下降到8月份的4580万头。由于从母猪补栏到商品生猪出栏要经历12-13个月的时间,因此去年母猪存栏量不足直接导致今年的生猪供给量不足。②疫病延缓养殖户补栏进度。由于去冬今春生猪疫病较多,导致母猪和小猪发病,疫病影响农户补栏意愿并导致后期补栏积极性回升但仔猪供给量严重不足。即使6月份生猪补栏充分,按照商品猪4个月的养殖周期也要到四季度集中出栏,且彼时恰逢春节消费旺季,期间生猪价格将高位运行。
  生猪价格走高和原料价格相对平稳推升养殖利润持续上升。我们模拟自繁自养生猪头均利润的结果显示,截至6月中旬自繁自养头均利润约669元/头,仔猪养殖头均利润为302元/头。预计养殖利润高景气可以延续到年底,一方面是基于以上对生猪价格的判断;另一方面,由于目前玉米生长形势较好,去年大涨行情难现,而当前国内大豆港口库存高企,也对后期豆粕价格大涨形成一定牵制,因此我们认为下半年原料价格以稳中有升为主。在养殖利润持续上升推动下公司中报有望超预期。
  公司长期增长动力来自养殖规模扩张。①"技术进步+下游需求+政策导向"推动养殖规模化进程,机会成本提高使散养户加速退出,且公司市场空间有保障:假设公司年复合增长率50%,市场整体出栏量复合增长率为3%,那么2015年公司出栏生猪505万头,市场占有率仍仅0.73%。②"雏鹰模式"解决了"公司+农户"中农户的激励机制和违约风险问题,同时合作建场和担保模式解决土地和资金问题,解决养殖规模快速扩张的瓶颈,公司计划于2011-2015年分别出栏生猪110/160/240/360/500万头,年复合增长率50%。
  首次评级"增持"。预计2011-2013年出栏生猪110/176/259万头,实现净利润2.6/2.9/4.4亿元,三年复合增长率53%,全面摊薄EPS0.96/1.09/1.64元,对应PE33/29/20倍,考虑未来三年50%以上的复合增长率以及当前养殖景气高企有望带动中报超预期,首次给予"增持"评级。
  股价表现催化剂:仔猪/生猪价格继续上涨,中报超预期
  风险因素:原材料价格大幅上涨,疫病风险
(分析师:赵金厚/王琦 86 21 23297818 分机 7449/7416)


今日推荐报告
 
猪价推动CPI再创新高-2011年6月份主要经济数据预测及政策分析
  结论或者投资建议:
  预计6月份中国经济将呈现通胀冲高,经济探底的格局。在猪肉价格飞涨的推动下,预计6月份CPI涨幅为6.5%,涨幅再创新高。在库存调整的影响下,6月份经济继续处于回调过程中,预计6月份工业生产增长13%,增速比上月回落0.3个百分点。6月份通胀再创新高,旨在调控通胀预期的加息势在必行,数据公布前后将成为加息的敏感时间点。维持全年CPI呈现倒U型走势,高点在6、7月份的观点,但值得关注的是由于猪肉因素推动,3季度涨幅和全年CPI超预期的可能显著增加。
  原因及逻辑:
  6月份CPI预计为6.5%,涨幅比上月提高1个百分点。食品和非食品价格都创新高,分别为14.6%和3.1%。从商务部监测数据看,肉类、水产品、鸡蛋的环比涨幅最为明显,分别环比上月上涨10.8%、4.3%和3.2%,蔬菜价格环比上月下降-11.2%。猪价成为推动CPI上涨的主要因素。2季度CPI上涨5.7%,涨幅比1季度提高0.7个百分点。展望全年,我们维持全年CPI呈现倒U型走势,高点在6、7月份的观点,但值得关注的是由于猪肉因素推动,3季度涨幅和全年CPI超预期的可能显著增加。
  6月份大宗商品、油价继续回调,商务部监测的国内主要生产资料价格指数整体也呈现环比回落趋势,但是由于6月份PPI的翘尾因素有所抬升,导致6月份PPI大致与上月持平,为6.7%。进入二季度以来,企业面临的成本端压力比1季度有所减轻,但由于面临需求下滑,因此二季度的工业企业利润增速不断下滑,根据我们的预测,2季度规模以上工业企业利润增速为22%,为四季度中最低水平,下半年随着需求的改善,盈利将有所好转,全年工业企业利润增速有望达26%。
  在持续紧缩政策的影响下,6月份经济预计继续处于回调过程中。1-6月份工业增加值增速为13.8%,比上月下降0.2个百分点。6月份出口预计为20.8%,比上月提升1.4个百分点;1-6月份投资累计增速为25.8%,与上月持平。2季度经济处于小调整周期,GDP预计为9.5%,下半年随着通胀趋势回落,去库存结束,以及保障性住房以及十二五项目的带动,PMI、工业生产以及GDP有望走出U型回升之势。
  预计6月份新增信贷为5500亿元,人民币贷款余额增速为16.6%,比上月回落0.5个百分点,M2增速预计为15%,比上月回落0.1个百分点。如果全年按照7.5万亿的投放目标计算,1、2季度新增信贷分别占全年的30%和 25%,2季度信贷投放量占比明显低于预期的30%。信贷控制良好,使得上半年资金偏紧的同时,将使得下半年资金显得相对宽松。
  6月份通胀再创新高,旨在调控通胀预期的加息势在必行,数据公布前后将成为加息的敏感时间点。
(分析师:李慧勇/孟祥娟  86 21 23297327/23297396)

"十二五"综合交运体系及现代物流发展研讨会会议纪要
  6月24-27日,国家发改委培训中心在青岛举办了"十二五"综合交通运输体系发展暨现代物流企业发展专题研讨会,旨在学习我国"十二五"期间的交通运输和物流业产业政策、掌握最新的国内外物流产业发展趋势、了解运输与物流企业在实际发展中存在的问题、探索现代商贸流通企业快速发展的新途径。
  交通、运输、物流、供应链,环环相扣。会议对交通、运输、物流和供应链这四个概念进行了比较清晰的界定,认为交通是基础设施,运输是物流的核心要素,物流将储运等基础功能有机结合、并涵盖资金流与信息流,而供应链比物流更多了对商流的控制。我国交通运输对物流和供应链的支持力度正逐渐增强,物流与生产、商贸、金融等领域融合也在加速。
  物流企业的发展要走网络化、规模化、信息化的道路。会议认为物流企业利润低下的主要原因是运力过剩和经营不集约化。基础服务市场(运输、仓储、货代、快递等)的企业应该把建立网络作为核心竞争力,形成以规模企业为龙头的物流企业体系;专业服务市场(冷链、危化等)的企业则应该把建立个性化的流程作为核心竞争力、作业外包、网络靠社会化资源整合。
  "十二五"物流行业政策大变化,税费改革先行。会议认为,我国物流行业政策在税收、土地、投融资、运输、行政管理等方面都在存在诸多问题,而且协调机制并不顺畅。《物流产业振兴规划》及"国八条"是国家在宏观层面的指导。在可预见的1-2年内,税费改革可能将成为率先出台的细节政策,主要包括统一税率、探索增值税、全行业实施差额征税、给予物流业公共服务的土地政策等等。除了已出台的农产品冷链物流和商贸物流规划,未来国家还将出台物流标准化、物流园区、煤炭物流、应急物流等四个子规划。
  综合交通运输体系处于快速发展阶段。多年基础设施之后,我国更强调各种运输方式根据各自技术经济特征和比较优势共同构建形成布局合理、衔接顺畅的综合交通运输体系,以尽量少的资源占用和消耗提供尽量好的服务。我国未来将重点推进通道资源整合、综合运输枢纽建设和多式联运。
  定位明确的公共物流信息平台亟待发展。公共物流信息平台能够在提供基础服务的过程中完成了信息的整合,是当前物流进一步发展的关键问题,但是目前成功案例较少。未来清晰定位于行政监管、公共服务、商业服务等需求的信息平台拥有巨大的发展空间。
  维持行业"看好"评级,推荐关注有经营特色的公司。在研讨过程中,唯一被提到的与上市公司相关的案例是铁龙物流与天马物流、云天化合作的磷硫对流项目,并将提交为制造业与物流业的联动示范项目。我们建议重点关注从事专业化铁路物流的铁龙物流、具有较强上下游控制力的供应链企业建发股份和受益于税费改革的中储股份,其他具有主题性机会的是拥有公共物流信息平台的长江投资、受益于物流园区规划和煤炭物流规划的飞马国际。
(分析师:周萌 86 21 23297818 分机 7407)

拨贷比从严监管环境下,融资平台冲击影响低于市场预期-审计局地方政府融资平台数据影响点评
  审计局对地方融资平台的披露实质上明晰了融资平台风险,降低了银行业未来业绩的不确定性,在银监会拨贷比从严监管环境下,我们认为平台贷款到期对于银行业绩的冲击较小。
  到期本息呈逐年递减趋势,2011年到期本息占地方政府年收入约21%,总体来看并不高,并呈逐年下降趋势。到期本息从2011年2.65万亿逐年下降至2015年8500亿元,占地方政府每年总收入比例从2011年的21%逐年下降至2015年的3.73%,占地方政府预算外收入的比例从2011年的71%逐年下降至2015年的21%。
  在银监会从严拨贷比监管的条件下,银行只需在今明两年额外计提共488亿元,对今年净利润增速的影响为-2.1%,对明后年利润增速是正面影响,整体来看,对于盈利增速的冲击不大。由于今年以来银监会出台的拨贷比政策,市场已经提升了对于信贷成本的预期,根据我们的测算,0.55%的信贷成本足以覆盖融资平台对于拨备的需求,银行业只需在今年、明年分别额外计提247亿、241亿即可满足整体150%的拨备覆盖率要求,并在2015年拨贷比整体达到2.5%的监管标准。
  考虑到融资平台对拨备的额外需求,我们将2011年全行业利润增速由28%下调至25.9%,但由于银行整体估值水平依然处于历史低位,我们维持银行业看好评级。考虑到今年的平台贷款到期比例较高,银行业需要额外增加247亿拨备,因此我们下调行业利润增速至25.9%,但由于当前估值水平为11年PE7.4倍,PB1.34倍,依然处于历史底部,我们认为短期内过于悲观的市场情绪和较弱的流动性将为市场提供短期买点,维持年中策略7月份反弹,10月份反转的观点。
(分析师:董樑/倪军/王宇轩  86 21 23297818分机7402/7285/7419)

寻找确定性和成长性--2011年下半年包装轻工行业投资策略
  包装行业从增长确定和估值偏低的角度,推荐永新股份、上海绿新和紫江企业;从未来成长空间和具有较高进入壁垒的角度,推荐浙江众成和通产丽星,可择机配置。轻工行业推荐在渠道品牌上奠定先发优势,拥有宽广护城河的内销类上市公司,包括宁基股份、美克股份和飞亚达。
  包装篇:最具防御特点的配置品种,演绎永恒的消费升级。
  长期增长空间:消费升级开启龙头包装企业成长新纪元,下游增长前景和集中度提升空间决定细分行业增长潜力。龙头包装公司的增长前景一看总量增长,二看集中度提升。我们认为在消费升级的带动下,包装行业整体仍将维持15%左右的增长;能为下游"开源(创造更高附加值)"和"节流(降低成本)"的龙头包装公司市场份额有望进一步扩大,行业马太效应日趋明显,龙头公司将获得超越行业的收入增速。
  长期盈利水平:转嫁力和行业壁垒决定了长期盈利水平。从价的角度,包装企业被动接受上游原材料价格上涨;转嫁力体现在能否将原料上涨向下游顺利传导。从量的角度,下游消费量稳定增长,当行业自身有较高进入壁垒时,便能约束供给,维持较高盈利水平。
  短期看,大宗产品价格预期回落,扩大盈利水平;市场震荡期,低beta有望获取超额收益。包装企业对下游定价具有粘性,目前流动性预期收紧使原材料价格出现回落,有利于盈利短期扩大。震荡中方显确定本色,低beta为防御性的最佳体现。包装类上市公司由于其稳健的特点,在经济回落时,也体现确定增长的特点;大盘回落调整中,取得超额收益的概率较高。
  轻工篇:坐拥渠道品牌,分享内需成长。
  外销经营承压,内销厚积薄发。如我们10年年会所预测的,11年上半年,内销型公司在业绩和股价表现上都明显跑赢外销类公司。我们认为内外销公司业绩分化仍将持续,出口导向型上市公司在劳动力成本上升、资源类价格上涨、人民币升值和出口退税率预期下调等多重不利因素交织下,预计经营仍将承压;而内销类上市公司在内需向好、消费者品牌意识增强的大背景下,借助在品牌渠道方面的持续积累,优势逐渐体现,业绩有望厚积薄发。
  渠道品牌奠定先发优势,精选拥有宽广护城河的内销类上市公司。我们从 "行业增速和集中度提升空间"与"渠道品牌价值"两个维度寻找A股轻工类上市公司的最佳投资标的。前者既取决于特定子行业未来的成长空间,也取决于目前行业的集中度和未来提升空间;后者是表征公司在行业中的地位和竞争优势的变量,我们以公司的渠道和品牌价值进行衡量。

(分析师:周海晨/屠亦婷 86 21 23291878 分机 7446/7510)

2011年下半年保险行业投资策略:最坏的时候已经过去
  保险估值已处于绝对低位,悲观预期已在股价中充分反映。2011年上半年销售渠道困局导致保费增长不佳,保险股票显著跑输沪深300和银行指数,目前新业务倍数仅6-8倍,估值水平已接近2008年低点,A-H折价幅度不断扩大。投资者对于保险行业的悲观预期已在股价中充分反映,下半年保险行业基本面全面好转,预期足够低的前提下,保费和盈利增速的提升将促使保险估值回升,推荐买入中国太保和中国平安,增持中国人寿。
  长期确定增长的保险业面临短期渠道困局,迫使我们重新思考增长模式。保险业粗放型、爆发式增长阶段已经结束,内涵式增长已是大型保险公司的必需选择。在现在渠道覆盖上,已上市保险公司具有显著优势;而未来营销员、银行和专业中介的渠道转型仍任重道远。
  市场对于短期行业发展过分悲观:1)增员困难≠寿险增长停滞,营销员产能提升仍能维持较长时间的公司价值增长;2) 银保新规≠长期发展受挫,新规迫使保险公司转变银保发展模式,提高其价值贡献,长期利好行业发展3)评估利率下调≠利润增长减速,评估利率下调幅度同比减小亦在三季度对利润增速产生积极影响;4)车险自主定价试点推广≠价格战,严格偿付能力监管下保险公司必须保持相当的盈利能力,恶性竞争的可能性较小。
  给予保险行业看好评级,推荐买入中国太保。2011年下半年保险行业基本面全面转好:1)营销员增员趋势好转,营销员渠道新单保费增速回升;2)基数效应和银行揽储压力减轻,银保保费增速在四季度将迅速回升;3)评估利率下调幅度减少,且在四季度初触底回升,寿险利润增速显著提升。此外,九月份新华人寿A-H上市可能提升A股保险股估值。

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